Når et selskap tjener penger har det to valg. Betale ut overskuddet til aksjonærene – vanligvis i form av utbytte, men kan også gjøres ved å kjøpe tilbake egne aksjer – eller reinvestere det tilbake inn i driften i form av nye driftsmidler og lignende.
Hvilket alternativ maksimerer avkastning din? Det kommer an på om selskapet klarer å reinvestere kapitalen effektivt.
La meg illustrere det ved å se på to kvalitetsselskaper. De er av samme størrelse, tjener like mye og verdsettes likt, men det er en viktig ting som skiller dem.
Cornflakes ASA
Cornflakes ASA produserer og selger pakker med frokostblanding. Det er et modent selskap i en kjedelig saktevoksende bransje med store inngangsbarrierer for nye konkurrenter, så med all sannsynlighet vil lønnsomheten forbli den samme i overskuelig fremtid.
Cornflakes ASA bokførte egenkapital i år 0 er 1 000 000 kroner. Avkastning på egenkapital er 20% – det innebærer at resultatet den første perioden er 200 000 kr (20% av bokført egenkapital). Ledelsen har besluttet å betale 10% i utbytte hvert år. På starten og slutten av perioden verdsettes selskapet til 15x resultatet (p/e 15).
Her er resultatet hvis du investerte i selskapet etter 10 år.
Cheerios ASA
Cheerios ASA produserer og selger også pakker med frokostblanding. Det er i samme bransje og står ovenfor den samme muligheten. Cornflakes og Cheerios er i et duopol – en markedssituasjon med to dominerende selskaper.
Cheerios har samme bokførte egenkapital i år 0, avkastning og verdsettelse ved start og slutt, den eneste viktige forskjellen er at de betaler ut 70% av overskuddet i utbytte hvert år. En skikkelig utbytteaksje.
Her er resultatet hvis du investerte i selskapet etter 10 år.
Investerte du i Cornflakes ASA i år 0 ville du ha oppnådd 3x høyere avkastning! Dette til tross for at direkteavkastningen til Cheerios – som mange utbytteinvestorer liker å se på – hvert år var 4,7% og for Cornflakes 0,7%. Cheerios betalte faktisk ut over 4x mer utbytte, men var en elendig investering sammenlignet med Cornflakes.
Magien ved kvalitetsselskaper
Dette illustrerer magien ved kvalitetsselskaper som oppnår høy avkastning på kapital hvert år, til og med når kapitalen øker. De er avkastningsmaskiner. Og over tid gjenspeiles dette i aksjekursen.
Det er ikke uten grunn at Warren Buffett kaller de the best of all businesses.
Generally speaking, if you get a chance to buy a wonderful business — and by that, I would mean one that has economic characteristics that lead you to believe, with a high degree of certainty, that they will be earning unusual returns on capital over time — unusually high — and, better yet, if they get the chance to employ more capital at — again, at high rates of return — that’s the best of all businesses.
Warren Buffett
De er sjeldne og vanskelig å oppdage, men om du er rimelig sikker på at du står ovenfor en, og du får den til en rettferdig pris, bør du være villig til å satse. Og samtidig folde hendene ved sengekanten og be til guden din om at ledelsen ser muligheten og reinvesterer alt det tjener.
Utbyttespørsmålet handler derfor i bunn og grunn om selskapet er i stand til å reinvestere overskuddet effektivt. Er de i stand til det, og du ønsker å maksimere avkastning, bør du foretrekke at selskapet ikke betaler utbytte. Til tross for at det kan føles godt å motta en slump med penger hvert år.
