Et selskap kan dele ut overskuddskapital til aksjonærer på to måter. Det kan deles ut i form av utbytte eller tilbakekjøp av egne aksjer som deretter slettes. Hver metode har sine fordeler og ulemper.
Ved å forstå metodene og forskjellene, så øker det sannsynligheten for at du tar gode valg og vurderer situasjonen riktig. I dette innlegget lærer du forskjellen og hvilken som kan være best for deg.
Utbytte til aksjonærene
Utbytte er et kontantutbetaling fra selskapet til aksjonærene. Det kan betales ut regelmessig (månedlig, kvartalsvis, halvårlig eller årlig) eller det kan være en engangsutbetaling i forbindelse med en god periode eller salg av eiendeler.
Dette kan komme i to former:
- Utdeling av utbytte (skattbart)
- Tilbakebetaling av innbetalt kapital (skattefritt)
De fleste kommer i form av utdeling av utbytte og du må betale skatt.
Innbetalt egenkapital er penger som er innbetalt i forbindelse med stiftelsen av selskapet og senere kapitalforhøyelser. Dette kan tilbakebetales uten at det utløser skatt.
Ledelsen i selskapet foreslår hva slags type utbetaling det skal være og størrelsen, og i generalforsamlingen stemmer aksjonærene over om forslaget skal bli vedtatt.
Ikke noe hokus pokus.
Tilbakekjøp av aksjer for sletting
Den andre metoden for selskapet til å betale aksjonærene, er ved å kjøpe tilbake sine egne aksjer for så å slette de.
Når de er i balansen til selskapet (før de eventuelt slettes) kalles de treasury stock.
Et selskap kan gjøre dette på 3 måter.
- Kjøpe de i det åpne markedet
- Kjøpe aksjer fra eksisterende eiere gjennom megler
- Kjøp aksjer gjennom en anbudsrunde, kalt tender offer
La meg illustrere hva som skjer med et eksempel.
Hva skjer med aksjekursen og tallene under tilbakekjøp av aksjer
Texis ASA var et selskap som lagde minnebrikker (ikke ekte, bare et eksempel). Det hadde 15 430 000 aksjer utestående og aksjekursen var 143 kr. I 2014 var resultatet 200 000 000 kr. Det hadde 1 300 000 000 kr i egenkapital og 400 000 000 i gjeld.
| Formel | Oppføring | 2014 |
|---|---|---|
| (a) | Resultat | 200 000 000 |
| (b) | Utestående aksjer | 15 430 000 |
| (c) | Aksjekurs | 143 |
| (d) | Egenkapital | 1 300 000 000 |
| (e) | Gjeld | 400 000 000 |
| (d + e) | Eiendeler | 1 700 000 000 |
| (b * c) | Markedsverdi | 2 206 490 000 |
| (a / b) | Fortjeneste per aksje (EPS) | 12,96 |
| (d / b) | Egenkapital per aksje | 84,25 |
| (d / (d + e)) | Andel egenkapital | 76,5 % |
| (c / (a / b)) | P/E | 11,03 |
| (a / d) | ROE | 15,38 % |
| (a / (d + e)) | ROA | 11,76 % |
De bestemte seg for å kjøpe tilbake aksjer for 300 000 000 kr og slette de. De brukte fortjenesten fra 2014 + penger de hadde liggende fra tidligere.
La oss nå si for enkelhetsskyld at aksjekursen er konstant. Selskapet kan dermed kjøpe tilbake 2 097 902 aksjer (300 000 000 / 143). Det gir en tilbakekjøpsgrad på 13,6 %.
Tilbakekjøpsgrad = Aksjer som kjøpes tilbake / Opprinnelig utestående aksjer
La oss nå se hva som skjer med tallene før markedet eventuelt justerer aksjekursen og markedsverdien (mer om det straks).
| Oppføring | Før | Etter | Endring |
|---|---|---|---|
| Resultat | 200 000 000 | 200 000 000 | 0 |
| Utestående aksjer | 15 430 000 | 13 332 098 | -2 097 902 |
| Aksjekurs | 143 | 143 | 0 |
| Egenkapital | 1 300 000 000 | 1 000 000 000 | -300 000 000 |
| Gjeld | 400 000 000 | 400 000 000 | 0 |
| Eiendeler | 1 700 000 000 | 1 400 000 000 | -300 000 000 |
| Markedsverdi | 2 206 490 000 | 1 906 490 014 | -300 000 000 |
| Fortjeneste per aksje (EPS) | 12,96 | 15 | +2,04 |
| Egenkapital per aksje | 84,25 | 75 | -9,25 |
| Andel egenkapital | 76,5% | 71,4% | -5,1% |
| P/E | 11,03 | 9,5 | -1,53 |
| ROE | 15,38% | 20% | +4,62 % |
| ROA | 11,76% | 14,28% | +2,52% |
Eiendelene til selskapet reduseres med det samme beløpet som de kjøper tilbake aksjer for (i likhet med utbytte). Det fører til flere ting.
Lønnsomheten, målt med EPS, ROE og ROA, øker. EPS øker fordi det er færre aksjer resultatet skal fordeles på. ROE og ROA øker fordi det er færre eiendeler.
Den finansielle helsen til selskapet blir dårligere. Andel egenkapital reduseres med 5,1%. Dette vil også skje under utbytte, da penger forsvinner ut av selskapet og reduserer egenkapitalen.
Men, som du ser faller verdsettelsen (representert ved P/E). Hvis selskapet er det samme selskapet som før, og de har en sunn finansiell helse etter gjennomføringen (og ingenting annet har endret seg med utsiktene, markedsforholdene etc.), så er det rettferdig at selskapet koster det samme som før.
Derfor vil markedet justere opp aksjekursen til 165 kr slik at verdsettelsen (representert ved P/E) igjen blir 11. Det gir en aksjegevist på 15 % for investorer. På den måten har nå investorene fått en gevinst som følge av tilbakekjøpet.
Endring i eierandel for Kari
Kari var investor i Texis lenge. Før tilbakekjøpet bli igangsatt, eide hun 1 000 000 aksjer. Det utgjør 6,48 % av selskapet (1 000 000 / 15 430 000).
| Formel | Oppføring | Før | Etter | Endring |
|---|---|---|---|---|
| (a) | Eide aksjer | 1 000 000 | 1 000 000 | 0 |
| (b) | Aksjer utestående | 15 430 000 | 13 332 098 | -2 097 902 |
| (c) | Aksjekurs | 143 | 165 | +15 % |
| (a / b) | Eierandel | 6,48 % | 7,5 % | +15 % |
| (a * c) | Verdi | 143 000 000 kr | 165 000 000 kr | +22 000 000 kr |
I dette eksempelet antar jeg at markedet har akkurat det samme synet på selskapet før og etter tilbakekjøpet, og at tilbakekjøpet blir gjort på en rettferdig pris. Da ser vi hvordan tilbakekjøpet bidrar til å dele ut penger til aksjonærene i form av en verdiendring.
Tilbakekjøp av aksjer er ikke bare bare
Et selskap som kjøper tilbake egne aksjer har 3 valg.
- Slette aksjene
- Bruke de i insentivprogram
- Bruke de til oppkjøp
For at tilbakekjøp av aksjer skal være et alternativ til utbytte, er det viktig at selskapet sletter aksjene, og ikke bruker de i et insentivprogram eller for å kjøpe opp andre selskaper.
I tillegg bør aksjene være kjøpt billig eller til en rettferdig pris. Kjøper selskapet tilbake sine egne aksjer når de er overpriset forsvinner aksjonærenes verdi.
Pass også på at tilbakekjøpet blir gjort med opptjent kapital og overskuddslikviditet. Må selskapet ta opp gjeld for å kjøpe tilbake aksjer kan det være et faretegn. Det samme gjelder utbytte.
Her må man ta en nærmere titt fra case til case for å si noe om den finansielle risikoen selskapet utsetter seg for. Men generelt sett er det ikke gunstig at selskapet tar opp gjeld for å betale aksjonærer.
Forskjell i skatt
Det er stor forskjell mellom utbytte og tilbakekjøp i forbindelse med skatt.
I Norge er utbytteskatten på 35,2 %, og forslått økt til 37,84 % i 2023. Det betyr at hvis du får 10 000 kr i utbytte fra selskapet, må du betale 3 784 kr i skatt.
Historisk utbytteskatt i Norge:
| År | Utbytteskatt |
|---|---|
| 2015 | 27 % |
| 2016 | 28,75 % |
| 2017 | 29,76 % |
| 2018 | 30,59 % |
| 2019 | 31,68 % |
| 2020 | 31,68 % |
| 2021 | 31,68 % |
| 2022 | 35,20 % |
| 2023 (foreslått) | 37,84 % |
I Norge er det ingen skatt når et selskap kjøper tilbake egne aksjer. I USA er det nylig blitt innført 1 % skatt på tilbakekjøp av aksjer, om dette også kommer til Norge er vanskelig å spekulere i. Uansett vil 1 % være peanøtter i forhold til utbytteskatten.
Dette gjør at investorer som ønsker å maksimere fortjenesten sin favoriserer tilbakekjøp av aksjer (gitt at tilbakekjøpet blir gjort under de riktige omstendighetene).
Forskjell i kontantstrøm
Utbytte er en kontantutbetaling til aksjonærene, mens tilbakekjøp er en verdiendring av eiendeler.
Det er helt individuelt hva investorer foretrekker. Noen ser etter en jevn kontantstrøm for å dekke livets utgifter, og foretrekker derfor utbytte. For andre er ikke en jevn kontantstrømmen viktig.
Tilbakekjøp av aksjer for sletting er ikke en kontantstrøm, men en investor kan faktisk gjøre det om til en kontantstrøm.
La oss ta utgangspunkt i Kari som eide 6,48 % av Texis ASA. Etter tilbakekjøpet eide hun 7,5%. Hun kan dermed selge 863 920 aksjer for å komme tilbake til opprinnelig andel.
Dette gir Kari en kontantstrøm til tross for at det ikke var utbytte.
Forskjell i fleksibilitet for investorer
Utbytte gir investorer mulighet til å investere i andre selskaper og allokere kapital der de ser det best. Tilbakekjøp av aksjer “tvinger” investorer til å la pengene ligge i selskapet.
Så dette er et spørsmål om alternativkost. Hvilke andre investeringsalternativer har du?
Hvis du synes selskapet er overpriset og du ser trøbbel i horisonten, da kan det være best å få utbetalt pengene og legge de andre steder.
Hvis du synes selskapet er underpriset og du har stor tro på fremtiden, da kan det være best at selskapet kjøper tilbake aksjer for sletting. Det gir deg en større eierandel og utløser ikke skatt. Det er en kjempefin måte å la snøballen rulle på.
Forskjell i kompleksitet
Tilbakekjøp av aksjer er langt mere komplekst enn utbytte.
For det første må tilbakekjøp av aksjer blir gjort på billige eller rettferdige priser, ellers forsvinner aksjonærverdier. Ledelsen er de som har best innsikt i selskapet, men det er fortsatt vanskelig å vite når prisen er billig eller dyr. De som alle andre blir påvirker av eufori og frykt i markedet.
For det andre har ledelsen insentiver for å gjennomføre tilbakekjøp til tross for at det ikke er for aksjonærenes beste.
Ved å redusere utestående aksjer, alt annet likt, gir det høyere fortjeneste per aksje (EPS) og avkastning på kapital. Som eksempelet over viser.
Det kan gi inntrykk av eksepsjonelle lederevner, og i tillegg kan ledelsen eksempelvis ha bonuser knyttet opp mot bedre EPS.
Disse insentivene gjør at ledelsen kan gjøre tilbakekjøp på ugunstige nivåer.
For å vite om tilbakekjøpene er av positiv art og til ditt beste, krever det dermed at du har god forståelse av selskapet og at du kan stole på integriteten til ledelsen.
Hva er best for deg?
Hvis du har stor tro på selskapet og at ledelsen er flinke kapitalforvaltere, du synes prisen er billig eller rettferdig og du ikke trenger en kontantstrøm, da er tilbakekjøp av aksjer helt klart den beste løsningen.
Du unngår gevinstskatt, eier mer av selskapet og renters rente effekten kan løpe.
Hvis du derimot mangler overbevisning om selskapets fremtid og er usikker på beslutningene fra ledelsen, eller synes prisen er høy, da kan utbytte være det beste.
Du kan allokere kapitalen som du ønsker og unngår verdiødeleggende kapitalvalg fra ledelsen.